가격효과(價格效果, Price Impact)란 무엇인가?

경제 일반적으로 가격효과란 가격의 변화가 경제에 미치는 영향을 의미합니다. 하지만, 금융공학 분야에서는 이 가격효과가 조금 다른 의미를 가집니다.

금융공학에서 가격효과는 진입 주문(매수 또는 매도)과 주문 직후 가격 변화 사이의 상관관계로 정의됩니다.

매수 거래는 가격상승을 부추길 것이 분명합니다. 이는 경험적으로도 쉽게 이해가 가능합니다. 물론, 가격효과가 비용과 동일하다는 점이 거래 당사자에게는 가혹한 현실이기도 합니다. 두번째 매수 거래는 첫번째 거래보다 평균적으로 더 높은 가격이 됩니다. 이는 거래자 자신이 유발한 거래효과에 기인합니다. (매도의 경우도 마찬가지) 그러므로, 가격효과를 관찰하면서 조절하는 것은 트레이딩 회사 안에서 매우 중요한 연구 영역중의 하나입니다.

가격효과에 대한 연구 중에서 가장 중요한 논의는 가격효과의 거래량 의존성과 일시적 반응입니다.

  거래량 의존성 : 큰 규모의 거래로 가격효과가 더 커지는가?
  일시적 반응 : 거래의 가격효과가 즉각적이면서 지속적인가? 아니면 지연관계에 있는가?

가격효과의 해석은 명확하지도 않을 뿐더러 결국에는 자가 당착의 모순에 빠지게 됩니다. (매매는 결국 매수자와 매도자 사이에 공정한 거래가 아닌가요?)

그럼, 가격효과는 왜 존재할까요? 일단, 세가지 가능성이 떠오릅니다. 아래에서 각각의 가능성을 별개의 메커니즘으로 정리해 보겠습니다.



[1] 중개인이 성공적으로 단기 가격 동향을 예측하고 그에 상응하는 거래를 한다.

이는 매매가 가격에 전혀 영향을 주지 않은 경우일지라도, 매매와 가격 변화 사이의 무시 못할 상관관계가 됩니다. 만약 중개인이 가격 동향을 정확히 예측하고 또 가격이 오르기 시작한다면, 중개인은 가격효과를 기대하면서 매수할 것입니다. 그러나, 이런 구조 안에서 잡음에 의한 거래(정보에 대한 근거가 전혀없는)는 아무런 가격효과를 가지지 못합니다.


[2] 매매 효과는 비공개 정보를 드러낸다.

새로운 미공개 정보의 출현은 다른 중개인들의 거래를 유발하고, 가격 변화를 선도하게 됩니다. 물론, 매매가 익명으로 이루어지고 정보가 없는 매매자들로 부터 비공개 정보를 가진 매매자를 구별하기는 어려울 것입니다. 하지만, 정보가 없는 중개인들이 매매자의 일부가 비공개 정보를 보유하고 있을 것으로 믿고 있다면 모든 매매는 가격에 영향을 주게 됩니다.


[3] 가격효과는 주문 흐름의 변동에 기인한 통계적 결과이다.

예를 들어, 주문의 흐름이 완전히 랜덤한 과정이라고 생각해 보겠습니다. (참고: Farmer et al. 2005) 이때 가격을 제외한 모든 조건이 상수로 유지된다면, 추가 매수 주문에 의해 가격은 상승하게 될 것입니다. 수요와 공급의 변동은 (정보와 관련없이) 완전히 랜덤하게 될수 있고, 여기에서 가격효과의 개념이 더욱 분명해질 것입니다. 이 경우, 가격효과는 완전히 기계적(통계적)인 현상으로 볼수 있습니다.




위에서 언급한 세가지 메커니즘은 거래량과 가격변화에 양의 상관관계가 있다는 "가격효과"로 귀결이 됩니다.
물론, 세가지 메커니즘은 개념적으로 서로 다른 이야기입니다.

[1], [2]번 매커니즘에 대해 Hasbrouck (2007)은 "주문들이 가격에 영향을 주는 것은 아니다. 정확하게 이야기하자면 주문들이 가격을 예측하는 것이다"라고 언급하고 있습니다.

2번 메커니즘에서 가격효과는 정보가 어떻게 가격으로 편입되는지 이해하는데 가장 중요한 요소가 됩니다.
만약 어떤 거래자가 미래 특정 시점의 정확한 가격에 대한 정보를 가지고 있다고 가정해 봅시다.
정보를 득한 거래자에 의한 과도한 매수 거래가 감지되면서 시장은 가격이 상승할 것이라는 예측을 가능하게 하고 시세도 거기에 맞추어서 변화할 것입니다. (참고: Glosten-Milgrom model, Kyle model)
다른 한편으로 시장 효과가 알력(마찰)이 되기도 하지만, 시장이 새로운 정보에 가격을 재조정하는 메커니즘으로도 볼수 있습니다.

하지만, 세번째 기계적 메커니즘이 옳은 것이라면 주문흐름과 가격변화 사이의 상관관계는 항진식(恒眞式, 참은 항상 변화가 없다)이 됩니다. 만약 가격이 매매를 통해서만 움직인다면 정보의 폭로는 단지 자기실현적 예언에 지나지 않게 됩니다. 이런 자기실현적 예언은 정보를 가진 매매자가 전혀 없는 경우에도 나타날 수 있습니다.


[참고] PRICE IMPACT (J. P. Bouchaud, Capital Fund Management)